Merkez Bankası’ndan faiz yanıtı

Bu yılın ilk enflasyon raporu Merkez Bankası Başkanı Erdem Başçı tarafından pazartesi günü açıklandı.

Raporun ve Başçı’nın Cumhurbaşkanı’nın para-faiz politikasına yönelik şiddetli eleştirilerine dolaylı da olsa ne yanıt vereceğini merak ediyordum. Rapor dolaylı olarak yanıt veriyor. Başçı da soru-yanıt bölümünde doğrudan yanıt verdi. Rapor özet olarak, “Merak etmeyin enflasyonda esaslı bir düşüş olacak ve bu düşüşe paralel olarak faiz indirimi politikamız devam edecek, büyüme de geçen yıla kıyasla daha yüksek olacak.” diyor. Başçı ise “Ocak ayı yıllık enflasyon yeterince düşük olursa Para Politikası Kurulu’nu (PPK) 4 Şubat’ta toplar faizleri gözden geçiririz.” dedi.

Bu yanıtlar Cumhurbaşkanı’nı ve yakın çevresini tatmin eder mi bilemem. Bunu önümüzdeki günlerde öğreniriz. Büyük olasılıkla ‘negatif reel faiz lobisi’ biraz bekleyecek. Ocak ayı enflasyonu bayağı düşük gelir ve PPK acil olarak toplanıp politika faizini 50 baz puan daha düşürürse, Saray ile Merkez Bankası arasındaki faiz kavgası bir süre rafa kalkar. Enflasyon raporunu izleyerek Merkez Bankası’nın 2015’i nasıl öngördüğüne yakından bakalım. En önemli mesaj bu yıl yıl sonu enflasyon tahmininin ortalama yüzde 5,5 olacağı. Bu güne dek Merkez Bankası’nın yıl başında yaptığı enflasyon tahminlerini tutturduğu görülmedi. Ama bu kez tahminlerin, en az bu yıl için doğru çıkabileceği kanaatindeyim. Yıl başı yazımda yıl sonunda enflasyonun baz etkisi, petrol fiyatları ve normalleşen gıda fiyatları ile yüzde 6 civarına inmesini beklediğimi yazmıştım.

Rapor da aşağı yukarı bunları söylüyor. Ama dahası para politikasında sıkı duruşu bırakmayacağını bir kez daha vurguluyor. Piyasaya para verirken uyguladığı faiz son dönemde politika faizi olsa da gecelik faiz silahını elinde tuttuğunu sık sık hatırlatıyor. Gecelik faiz koridorunun tepesi yüzde 11,25’te duruyor. Başçı önümüzdeki aylarda politika faizini indirirken koridorda daha temkinli olacaklarını söylüyorlar. Yani gerekirse, özellikle dış gelişmelere bağlı olarak, fiilen uygulanan faizi yükseltebilirler.

Bu kez Merkez Bankası enflasyon konusunda daha sağlam duruyor gibi gözükse de bazı riskleri göz ardı etmemek gerekiyor. Baz etkisi sağlam bir argüman. En azından nisana kadar yıllık enflasyon düşmeye devam eder, çünkü geçen yıl çok yüksek olmuştu. Gıda fiyatlarında sorun çıkmaz. Bu yıl kuraklık beklenmiyor. Bizim enflasyonun baş sorumlusu döviz kurunun ise sakin olması bekleniyor. Merkez Bankası bu konuda kendine güveniyor. Bu tabii aynı zamanda siyasal baskıyla faizleri düşürmeyeceği anlamına da geliyor. Geriye petrol fiyatları kalıyor. Bu kalemden büyük bir katkı gelmeyebilir. Geçen yazımda anlatmaya çalıştığım gibi önümüzdeki aylarda petrol fiyatları 60-70 dolar seviyesine çıkabilir.

Geriye faiz kavgasının ana unsuru büyüme kalıyor. Rapor bu yıl büyümenin geçen yıla kıyasla daha yüksek olacağını söylüyor. Merkez Bankası Avrupa’da canlanma, sınırlarımızdaki savaşta da yatışma beklemediği için ihracattan umutlu değil. Ama özel tüketimde ve özel yatırımlarda bir canlanma bekliyor. Buna karşılık öngörülen sıkı bütçeye sadık kalınmasını bekliyor. Bu açıklamalardan Merkez Bankası’nın yüzde 4 civarı bir büyüme beklediğini çıkarabiliriz. Bu da Orta Vadeli Program’a uygun.

Bu noktada iki soru sorabiliriz. 1) Bu büyüme Cumhurbaşkanı’nı tatmin eder mi? 2) Büyüme yüzde 4’ü bulur mu? Birinci soruya yanıtım “hayır” olur. Ama bu büyüme hükümetin resmi programları ile uyumlu olur. İkinci soruya ise 2015 yazımda yanıt vermiştim. Şahsen yüzde 3 civarı bir büyüme bekliyorum. Ancak enflasyondan taviz verilerek iç talep fazlasıyla canlandırılırsa büyüme yükselebilir.

Düşen enflasyonun düşündürdükleri

Aralık enflasyonu tam bir sürpriz yaptı. Tüketici Fiyat Endeksi 0,44 puan düştü. Yıllık enflasyon da yüzde 9,2’den 8,2’ye geriledi.

Yıllık fiyat artışları nisandan bu yana yüzde 9’un üzerinde seyrediyordu.  Bu düşüş kısmen giyim fiyatlarındaki yüzde 3,7, kısmen de ulaştırma fiyatlarında yüzde 2 gerilemeden kaynaklandı. Giyim fiyatlarındaki gerileme mevsimsellikten, ulaştırma da petrol fiyatlarındaki düşüşten kaynaklanıyor.  Ama bence önemli gelişme gıda fiyatlarının aralık ayında hiç artış göstermemesi. Kasımda yıllık gıda fiyat artışı yüzde 14’ü bulmuştu ve enflasyonu esasen bu kalem sürüklüyordu.

Enflasyonda beklenmedik şekilde bir puanlık düşüş önemli ama esas önemli olan bu düşüşün beklenenden önce gelmesi. Bu yılın ilk aylarında baz etkisi nedeniyle yıllık enflasyonda gerileme bekleniyordu. Geçen yıl ocak-nisan döneminde tüketici fiyatlarında toplam yüzde 5 artış gerçekleşmişti. Büyük ölçüde Türk Lirası’nın değer kaybından kaynaklanan bu artışın bu yıl tekrarlanması beklenmediğinden yıllık enflasyon oranında düşüş olacağı genel kabul görüyordu.

Şimdi bu baz etkisi aralık ayında gerçekleşen bir puanlık düşüşe eklenecek. Tahminim ilk dört ayda toplam enflasyonun yüzde 3 civarında kalacağı. Bu 2 puanlık düşüş demektir. Nisan sonunda yıllık enflasyon oranı yüzde 6’nın biraz üzerine kadar gerileyebilir. Hatta yüzde 6’nın da altına gelebilir; eğer ilik dört ayın enflasyonu yüzde 3’ten biraz daha düşük olursa. Oysa genel beklenti yüzde 7 civarındaydı. Tahvil piyasasında pazartesi günü gösterge faizin önemli düşüş sergilemesi beklentilerin de gerilediğini gösteriyor.

Bu noktada benim aklıma iki soru takılıyor: 1) Merkez Bankası böyle bir gelişmeye nasıl tepki gösterir? 2) Enflasyon yüzde 6 civarında kalır mı? Merkez Bankası düşen enflasyona paralel olarak politika faizini aşağıya çeker mi? Yönetimin üzerindeki siyasal baskı böyle bir gelişme ile birlikte hiç kuşkusuz yeniden gündeme gelecektir. Zaten bu baskının tamamen ortadan kaybolduğu da söylenemez. Düşen enflasyon ve düşen piyasa faizleri Cumhurbaşkanı’na ve çevresine yüzde 8,25’lik politika faizinin esaslı ölçüde düşürülmesi baskısı yapmak için yeni bir fırsat yaratacaktır. Dahası yaklaşan seçimler de ısrarı artıracaktır.

Düşen enflasyonla birlikte Merkez Bankası yönetimi de faiz indirimini dikkate alabilir. Bir indirime gitse bile bunun çok sınırlı kalacağını (25-50 puan) tahmin ediyorum. Çünkü sonrasını düşünmek zorundalar. Bizim enflasyon ciddi yapısal katılık özelliği taşır hale geldi. Bu nedenle beklentiler bugüne kadar hep Merkez Bankası tahminlerinden daha yüksek oldu. Sonuçta Merkez Bankası inandırıcılığını önemli ölçüde kaybetti. Bu kayıp, yüzde 5 hedefi bir yana, üç ayda bir yayınladığı enflasyon raporlarında yapılan tahminlere kıyasla enflasyonunun sürekli daha yüksek gerçekleşmesinin bir sonucu.

Dolayısıyla nisandan sonra enflasyonun yeniden yükselmeye başlaması kuvvetle muhtemel. Üstelik yerlerde sürünen petrol fiyatlarının bir süre sonra artmaya başlaması da kuvvetle muhtemel. Ayrıca federal rezervin bu yılın ikinci yarısında yavaş yavaş faiz artışlarına başlaması da kuvvetle muhtemel. Bu koşullarda Merkez Bankası’nın politika faizini artırması gerekecektir. Düşürdüğü faizi birkaç ay sonra arttırmak kolay olur mu? Açıkçası bilmiyorum. Bu soruyu Sayın Başçı’nın yanıtlaması gerekiyor.

Aralık enflasyonu tam bir sürpriz yaptı. Tüketici Fiyat Endeksi 0,44 puan düştü. Yıllık enflasyon da yüzde 9,2’den 8,2’ye geriledi.

Yıllık fiyat artışları nisandan bu yana yüzde 9’un üzerinde seyrediyordu.  Bu düşüş kısmen giyim fiyatlarındaki yüzde 3,7, kısmen de ulaştırma fiyatlarında yüzde 2 gerilemeden kaynaklandı. Giyim fiyatlarındaki gerileme mevsimsellikten, ulaştırma da petrol fiyatlarındaki düşüşten kaynaklanıyor.  Ama bence önemli gelişme gıda fiyatlarının aralık ayında hiç artış göstermemesi. Kasımda yıllık gıda fiyat artışı yüzde 14’ü bulmuştu ve enflasyonu esasen bu kalem sürüklüyordu.

Enflasyonda beklenmedik şekilde bir puanlık düşüş önemli ama esas önemli olan bu düşüşün beklenenden önce gelmesi. Bu yılın ilk aylarında baz etkisi nedeniyle yıllık enflasyonda gerileme bekleniyordu. Geçen yıl ocak-nisan döneminde tüketici fiyatlarında toplam yüzde 5 artış gerçekleşmişti. Büyük ölçüde Türk Lirası’nın değer kaybından kaynaklanan bu artışın bu yıl tekrarlanması beklenmediğinden yıllık enflasyon oranında düşüş olacağı genel kabul görüyordu.

Şimdi bu baz etkisi aralık ayında gerçekleşen bir puanlık düşüşe eklenecek. Tahminim ilk dört ayda toplam enflasyonun yüzde 3 civarında kalacağı. Bu 2 puanlık düşüş demektir. Nisan sonunda yıllık enflasyon oranı yüzde 6’nın biraz üzerine kadar gerileyebilir. Hatta yüzde 6’nın da altına gelebilir; eğer ilik dört ayın enflasyonu yüzde 3’ten biraz daha düşük olursa. Oysa genel beklenti yüzde 7 civarındaydı. Tahvil piyasasında pazartesi günü gösterge faizin önemli düşüş sergilemesi beklentilerin de gerilediğini gösteriyor.

Bu noktada benim aklıma iki soru takılıyor: 1) Merkez Bankası böyle bir gelişmeye nasıl tepki gösterir? 2) Enflasyon yüzde 6 civarında kalır mı? Merkez Bankası düşen enflasyona paralel olarak politika faizini aşağıya çeker mi? Yönetimin üzerindeki siyasal baskı böyle bir gelişme ile birlikte hiç kuşkusuz yeniden gündeme gelecektir. Zaten bu baskının tamamen ortadan kaybolduğu da söylenemez. Düşen enflasyon ve düşen piyasa faizleri Cumhurbaşkanı’na ve çevresine yüzde 8,25’lik politika faizinin esaslı ölçüde düşürülmesi baskısı yapmak için yeni bir fırsat yaratacaktır. Dahası yaklaşan seçimler de ısrarı artıracaktır.

Düşen enflasyonla birlikte Merkez Bankası yönetimi de faiz indirimini dikkate alabilir. Bir indirime gitse bile bunun çok sınırlı kalacağını (25-50 puan) tahmin ediyorum. Çünkü sonrasını düşünmek zorundalar. Bizim enflasyon ciddi yapısal katılık özelliği taşır hale geldi. Bu nedenle beklentiler bugüne kadar hep Merkez Bankası tahminlerinden daha yüksek oldu. Sonuçta Merkez Bankası inandırıcılığını önemli ölçüde kaybetti. Bu kayıp, yüzde 5 hedefi bir yana, üç ayda bir yayınladığı enflasyon raporlarında yapılan tahminlere kıyasla enflasyonunun sürekli daha yüksek gerçekleşmesinin bir sonucu.

Dolayısıyla nisandan sonra enflasyonun yeniden yükselmeye başlaması kuvvetle muhtemel. Üstelik yerlerde sürünen petrol fiyatlarının bir süre sonra artmaya başlaması da kuvvetle muhtemel. Ayrıca federal rezervin bu yılın ikinci yarısında yavaş yavaş faiz artışlarına başlaması da kuvvetle muhtemel. Bu koşullarda Merkez Bankası’nın politika faizini artırması gerekecektir. Düşürdüğü faizi birkaç ay sonra arttırmak kolay olur mu? Açıkçası bilmiyorum. Bu soruyu Sayın Başçı’nın yanıtlaması gerekiyor.