Değerlenen TL ve para politikası

Son bir iki hafta içinde Dolar kuru beklenmedik ölçüde düştü. Bir yandan FED’in para basmayı giderek azaltacağına dair açıklamaları, diğer yandan nüfuz ve rüşvet skandallarının yarattığı siyasal belirsizlik, Aralık ayının sonlarından itibaren TL’ye yönelik güçlü bir spekültaif hareket başlatmıştı. Ocak ayı için bir ara Dolar kuru 2,40 dayanmıştı ki, Merkez Bankası’nın (TCMB) sert faiz artışı geldi. Fiili faiz 2,5 puan, pek kullanılmayan ama artık kullanılacağı belirtilen politika faizi de (bir haftalık repo) 5,5 puan arttırılarak spekülasyon durduruldu.

            Mart ayında dolar kuru 2,20 civarında istikrara kavuşmuş görünüyordu. 2003 yılında 100 kabul edilen Reel Kur Endeksi 102 civarına kadar gerilemişti. Kurun ekonominin rekabet gücüne katkısı bakımından bu fazlasıyla yeterli bir düzeydi. Geçen on yıl içinde endeksin zaman zaman 130’un üzerine çıkmasıyla TL’nin aşırı değerlendiği dönemlerin yaşandığını hatırlatmak isterim. TCMB bir süredir reel kuru da gözetiyor. TL’nin ne aşırı değerli ne de aşırı değersiz olmasını istemiyor. Kurun nispeten rekabetçi olduğu düzeyi de zımnen endeksin 120’yi aşmaması olarak kabul ediyor. Dolayısıyla, reel kurun düzeyi TCMB açısından oldukça rahatlatıcıydı ve yükselen enflasyona odaklanmasına izin veriyordu.

Kurun önlenemez düşüşü

            Son bir ay içinde işler değişti. 30 Mart seçimlerinde iktidar partisinin oy kaybetse de çoğunluğunu koruyabilecek düzeyde destek görmesi, FED’in de faiz arttırmakta fazla aceleci davranmayacağını söylemesi riski primlerini düşürerek TCMB’nin bir bakıma rahatını bozdu.   Dolar kuru Nisan ayında 2,15 civarına geriledi. Enflasyon da yüzde 8’in üzerine çıkınca reel kur endeksi 108’e yükseldi. Rekabet gücü için hala manevra alanı vardı. Ancak Mayıs ayında Dolar kuru 2,08’e geriledi. Bu beklenmedik düşüşte Rusya’dan kaçan 160 milyar Avronun (Draghi söylüyor) bir kısımın bize gelmesi rol oynamış olabilir.

Bu olaya geçici gözüyle bakabiliriz ama Haziranda Avrupa Merkez Bankası’nın miktar gevşemesine gitmesi bekleniyor. Önümüzdeki haftalarda Dolar kuru pekala düşmeye devam edeblir. Buna bir de önümüzdeki bir kaç ay beklenen yüksek enflasyonunu ekleyin, reel kur endeksinin ticari ortaklarımızla olan enflasyon farkı nedeniyle 2,20’ye yaklaşacağını sonbaharda dai geçeceğini kolaylıkla hesaplayabilirsiniz.

Faiz indirmi şart

Bu gidişata TCMB seyirci mi kalacak, yoksa TL’nin aşırı değerli hale gelmesini önlemeye mi çalışaşacak? Düşük nominal kurun enflasyondaki tedirgin edici yükselişin geri döndürülmesine büyük katkı yapacağına kuşku yok. Ancak net ihracatın pozitif katkı yapmasıyla bu yıl büyümenin dengeli olması isteniyorsa TL’nin aşırı değerlenmesinin engellenmesi gerekiyor.

TCMB şimdiden günlük döviz satışlarını yarıdan fazla düşürdü ama belli ki daha fazlası gerekiyor. TCMB beklenendan daha erken bir faiz indirimine gidebilir mi? TCMB yakın geçmişte benzer koşullarda faiz koridorunu aşağıya doğru genişleterek, yani boçlanma fazini düşürerek yanıt vermişti. Bu kez de aynı şeyi yapabilir ama bu da yeterli olmayabilir. Koridoru genişletmenin yanı sıra bir miktar aşağıya çekmesi, yani hem borç verme faizini hem de yüzde 10 olan politika faizini bir miktar azaltması gerekebilir. 

Son enflasyon raporunda “enflasyonun görünümünde belirgin bir iyileşme olmadan” faizlere dokunulmayacağı söylenmişti. Ama sanırım nominal kurun da bu kadar hızlı düşme eğilimine gireceği beklenmiyordu. Uzun lafın kısası, TCMB enflasyonunun tahmininden daha hızlı düşeceğini öngörerek faiz indirmini fazla beklemeden bu ayki Para Politikası Kurulu’nda yapabilir. Bu tür hamlelere “önden yüklemeli” deniyor.. 

Rekabetçi kur - Enflasyon açmazı

Ocak ayı enflasyon rakamları belli oldu. TÜFE 0,1 puan artarak yüzde 7,5’ta kaldı. Ne var ki çekirdek enflasyon belirgin ölçüde artarak yüzde 7,1’den 7,6’ya çıktı. Ama daha önemlisi, salt sanayi fiyatlarını içeren yeni üretici fiyat endeksinde aylık artış yüzde 3,3 ile büyük sıçrama kaydetti. Yıllık artış da yüzde 10,7’ye yükseldi. Hızla yükselen döviz kurunun ithal fiyatları aracılığı ile önce üretici fiyatalarına, ardından da tüketici fiyatlarına yansıdığını biliyoruz. Önümüzdeki aylarda tüketici fiyatlarında artışlar kaçınılmaz. Üstelik Türk Lirasıdaki değer kaybının tümü fiyatlara yanısımış değil. Döviz kuru geri gelir umuduyla zamlar geciktiriliyor.

Kur direnç gösteriyor

            Döviz kuru geri gelir mi? Doğrusu kuşkuluyum. Dolar kuru 2,25-2,30 bandına demir atmış görünüyor. Güçlü bir yabancı sermaye girişi olmadığı takdirde bu kur seviyesi kalıcı olabilir, hatta FED’in para musluğunu kısmaya devam etmesi durumunda kur yeniden tırmanışa geçebilir. Sanırım Merkez Bankası’nın yüzde 10’a yükseltttiği faizin ve buna bağlı olarak yüzde 11 civarında seyreden piyasa faizinin sıcak para açısından yeterince cazip olmayabileceğini artık düşünmeye başlayabiliriz. Kur gevşemediği takdirde enflasyon açısından bu yılın da kaybedileceği açık. Merkez Bankası’nın daha yeni yüzde 6,6’ya yükselttiği enflasyon tahminin dörtte biri (yüzde 1,7) Ocak ayında gerçekleşmiş durumda. Yıl sonu enflasyonunun hiç olmazsa yüzde 7 civarında kalabilmesi için kalan 11 ayda ortalama fiyat artışının 0,5 puanı geçmemesi gerekiyor.

            Bu çok düşük bir ihtimal. Merkez Bankası bir kez daha “kur arttı böyle oldu” diye mektup mu yazacak? Bu mektup yazma işinin suyu çıkmak üzere. Bu bakımdan Merkez Bankası’nın kuru baskılayacak ek faiz artırımları yapmaktan başka çaresi kalmayabilir. Bunun siyaseten ne kadar zor hale geldiğini sanırım uzun uzun anlatmama gerek yok. Enflasyonu yüzde 5’lik hedefe yaklaştırmakta Merkez Bankası’nın çaresiz kaldığını kabul etmek zorunda kalabiliriz. Böyle bir çaresiziliğin tescilinin sonuçları vahim olabilir.

Düşük değerli TL ile büyümek

            Konuya bir de rekabetçi kur açısından bakabiliriz. Nominal kurun mevcut seviyesi reel kuru hemen hemen 2003 düzeyine indirdi. Bu seviyenin, kalıcı olduğu takdirde, saniyeye gerek ihracat gerek ithal ikamesi açısından güçlü rekabet desteği vereceği açık. Mevcut reel kur düzeyinin kalıcı ve istikrarlı olabilmesi için bundan böyle nominal kurun ılımlı bir tempoyla ticari ortaklarımız ile aramızdaki enflasyon farkına paralel gitmesi gerekiyor. Bunun hangi politika araçları ile yapılabileceğini doğrusu bilmiyorum. Ama yapılabilirse, geçmiş yıllarda Türk Lirası’nın büyük ölçüde aşırı değerli seyretmesi nedeniyle sanayinin maruz kaldığı tahribatın zamanla telafi edilmesi mümkün olabilir. Böyle bir telafi süreci aynı zamanda büyüme rejiminin de daha dengeli bir patikaya oturmasını, bu sayede de cari açığın sürüdürülebilir düzeylere çekilmesini mümkün kılar.

            İki haneli enflasyonun tek haneye indirilmesinde Türk Lirası’nın geçici kur şoklarına rağmen düzenli değer kazanması önemli katkı yaptı. Ancak bu katkının bir bedeli de oldu. Reel kur sanayimizin verimlilik düzeyinin üzerine çıktı. Son iki yıl hariç büyümeyi iç talep sürekledi. İç talebin yakıtı da dışardan alınan borçlarla sağlandı. Bu çark son iki yıldır tekliyor. Eğer işgücü piyasasında, vergi sisteminde, eğitimde, enerjide rekabet gücünü arttıracak yapısal reformlar yapılabilseydi kur üzerindeki rekabet baskısı daha hafif hissedilirdi. Oysa şimdi bir açmazla karşı karşıyayız: Ya enflasyonu fazla azdırmamaya özen göstererek rekabetçi kurla dengeli büyümeye sancılı bir geçiş yapacağız ya da enflasyonda ipin ucu kaçar korkusuyla kuru baskılamak için daha yüksek faizlere razı olacağız.